醫藥中間體和香精香料的林產化學龍頭企業

青松股份：松節油深加工龍頭企業

2000 年以來，我國林產化工行業生產總值從 61 億元增長到 2008 年的 202億元，年復合增長率達到 16%以上。松節油及其深加工行業總產值約占我國林產化工行業總產值的 12.38%。青松股份是我國最大的松節油深加工企業。2011 年青松股份松節油年深加工能力為 2.3 萬噸，全國占比 16%。

合成樟腦及冰片：技術領先，下游廣泛

青松股份的主營產品包括合成樟腦系列、冰片。作為全球首家持有歐洲 GMP證書的樟腦生產企業，2011 年青松股份合成樟腦總產量達 8541 噸，占國內總產量的 54.60%，占全球總產量的 33.57%，是全球最大的合成樟腦生產商。樟腦系列和冰片系列在日用、醫藥以及香精香料的需求廣闊，公司經過多年發展在樟腦和冰片系列產品的研發、生產和市場推廣上占據著領先優勢。

樟腦磺酸：立足醫藥，潛力無限

樟腦磺酸是樟腦的衍生物，具有手性對應體結構，根據其光學特性可分為左、右以及混旋結構。目前樟腦磺酸的市場需求量約為 2300 噸。近幾年，國內外醫藥行業對樟腦磺酸的需求每年的遞增幅度都保持在 20%以上。公司下屬的張家港亞細亞化工樟腦磺酸產品在國內市場占有率高達 65%。樟腦磺酸產品的開發不僅可以幫助公司消化不斷提升的合成樟腦產能，也將進一步提升公司整體產品的毛利率，使得公司松節油深加工的技術和優勢不斷增長。

香精香料：品種豐富，需求穩定

緣于獨特的地理、氣候等諸多有利因素，閩北區域內香料植物品種繁多、品質優良，是我國傳統意義上的“香料基地”。公司依托當地獨有的香精香料資源優勢、生產技術和人才儲備，進行香精香料系列產品的生產和開發，預計達產年銷售收入 3.06 億元，達產年凈利潤 4283 萬元，增厚業績 0.36 元/股。另外公司考慮在香精香料上進一步深化產品開發，并加強與國際大型香精香料公司的技術交流及合作，未來必將成為公司業績的強力增長點。

1 具備中國優勢的林產化學品龍頭企業

林產化學工業是將森林植物資源經過化學或生物技術加工, 生產出國民經濟和人民生活所需要的高質量、多品種、專用或多功能的林產化學品。與石油基化學工業相比，林產化工行業最大的特點是對可再生資源的循環利用，減少對石化資源的依賴，同時促進森林資源的可持續開發和利用。2000 年以來，我國林產化工行業生產總值從 61 億元增長到 2008 年的 202 億元，年復合增長率達到 16%以上。

松節油是松科松屬植物分泌的松脂經過蒸餾得到的揮發油，是由萜烯類化合物組成的液體混合物，主要成分是α-蒎烯和β-蒎烯。由于松節油具備特殊的化學性能，松節油深加工行業成為我國林產化工行業的支柱產業之一。2008 年我國松節油及其深加工行業總產值約為 25 億元，約占我國林產化工行業總產值的 12.38%。

近年來，全球松節油年產量約 25-30 萬噸，其中硫酸鹽松節油 15-18 萬噸，脂松節油 10-15 萬噸。中國為脂松節油主產國，年產脂松節油 9-11 萬噸，占世界總產量的 40%左右。我國松節油主要用于出口或作為國內松節油深加工企業的原料。過去我國松節油多以直接出口為主，但伴隨著國內松節油深加工企業的發展壯大以及松節油出口退稅率的下調，松節油的直接出口量逐年減少。

據統計，廣西 2009 年松林面積為 3699 萬畝，比 2003 年統計的 5088 萬畝減少了 1389 萬畝，減幅 27%。而作為松節油上游的松脂采摘主要仍依賴于人工進行。伴隨著國內需求的不斷釋放以及供給減少和成本的不斷增加，在2005～2011 年期間松節油出口年均價格上漲幅度達 295%。

受困于國內外經濟的低迷，在經歷了一輪價格大幅上漲之后，國內松節油價格從去年年中開始一路走低，去年年底曾一路跌至約 1 萬元/噸，目前松節油的價格在 1.2～1.3 萬/噸左右。每噸松脂加工可加工約 0.7 噸松香和約 0.2噸松節油。因此松脂深加工的主要產物為松香，而受金融危機影響，松香下游持續低迷，目前基本松香的價格基本為成本價。受此影響，上游松脂的開采積極性明顯不高，另外伴隨著采脂工人的人工成本不斷提高，今年的松脂供應情況很不理想。因此，松節油的價格下跌空間不大。伴隨著宏觀經濟的不斷復蘇、流動性的慢慢釋放以及下游需求的不斷開拓，新一輪松節油價格上漲周期已經初現曙光。

青松股份是我國最大的松節油深加工企業。2011 年青松股份松節油年深加工能力為 2.3 萬噸，全國占比 16%。去年下半年伴隨松節油價格的一路暴跌，對青松股份的業績產生了重大的影響。伴隨著公司資金的不斷投入，青松股份目前在廣西云南共有 3 個松節油采購基地，加上本部共有 10000 噸左右的松節油儲存能力。另外，公司利用超募資金購買的 80 輛 GQ70 鐵路自備罐車目前已有 30 輛投入使用，月最大運輸能力達到 4000 噸。良好的運輸能力和儲存能力保障了公司能夠更好的應對松節油價格波動的風險。而從公司公告的采購合同來看，過往的高價庫存基本消耗完畢，新采購的松節油價格基本接近市場最低價。即便松節油價格不反彈，原有產品的毛利率即可恢復。一旦油價開始上漲，則毛利率提升空間更大。

2 合成樟腦：技術領先，獨步全球

青松股份的主營產品包括合成樟腦系列、冰片、以及樟腦磺酸等。2011年青松股份合成樟腦總產量達 8541 噸，占國內總產量的 54.60%，占全球總產量的 33.57%，是全球最大的合成樟腦生產商。

從公司歷年的收入情況來看，樟腦系列產品自公司成立以來一直是公司最為倚重的產品。雖然伴隨公司其他產品的不斷豐富，截至 2011 年，樟腦系列產品占青松股份收入占比仍高達 82%。

合成樟腦有較強烈的清涼感和芳香氣味，具有皮膚刺激類藥物活性、防腐活性、驅蟲及防蟲蛀活性，以及對硝化棉等特殊材料的良好增塑性能，因此，合成樟腦在醫藥及醫藥中間體、安全型防蟲蛀劑、工業原料、香料等領域內得到了廣泛的應用。根據松香網數據顯示，2008 年國內各應用領域合成樟腦實際消費量約 8000 噸（其中：日用樟腦制品約 3000 噸，占 38%；醫藥及醫藥中間體約 2500 噸，占 31%；工業原料約 2000 噸，占 25%；香料約500 噸，占 6%）。

目前全球合成樟腦產量集中于中國和印度，2009 年全球總產量 2.49 萬噸，其中我國企業占 1.54 萬噸，印度企業占 0.95 萬噸。供給方面的增長主要依賴于上述企業提高產量，預計短期內合成樟腦供應量出現大幅增長的可能性不大。預計 2012 年全球合成樟腦需求量將超過 3 萬噸。

從2005年到2011年的合成樟腦出口數據顯示，2011年的出口總額為5485萬美元，年出口單價達 6027 美元/噸，均為 2005 年的 3.5 倍。由此可見，合成樟腦的出口總額和出口單價漲幅明顯。

從2007年以來的歷年銷售情況來看，樟腦系列產品的占比雖然有所下滑，但仍然是公司的支柱。合成樟腦的生產上，公司應用連續精密分餾、高選擇性催化劑等各項先進技術，使得產品單耗等各項技術指標達到了國內領先水平。公司生產每噸合成樟腦的松節油單耗約為 1.38 噸，而同行業平均水平約為 1.42-1.45 噸。按松節油價格 1.2 萬元/噸計算，青松股份合成樟腦相比國內其他企業低 500~800 元/噸。另外，公司裝卸松節油的鐵路專用線距廠區僅 8公里，為國內最低，物流成本優勢明顯。

目前國內合成樟腦及其中間產品和副產品的主要生產企業包括青松股份、蘇州優合科技有限公司、上海華誼集團華原化工有限公司、廣州黃埔化工有限公司、德慶天利化工有限公司、嘉興香料廠。由于場地搬遷原因廣州黃埔化工的 2000 噸/年的合成樟腦產能已經停產，最早于 2013 年復產。上海華誼集團華原化工的 2000 噸/年也由于各種原因停產。而與之相反的是，公司募投項目的 5000 噸/年合成樟腦產能已建設完畢，預計 2012 年將完全投產。由此公司合成樟腦的產能將達到 10000 噸/年，產能優勢和規模優勢使得公司全球合成樟腦領軍企業的優勢愈發明顯。

在產品技術和質量方面，公司合成樟腦產品已經取得工信部和質監總局頒發的農藥生產資質證書。公司又于 2012 年 6 月順利通過了歐洲 GMP 官方的現場審計，并收到了官方頒發的樟腦原料藥歐洲 GMP 證書，成為全球首家持有歐洲 GMP 證書的樟腦生產企業。憑借產能、技術以及產品質量優勢，公司在合成樟腦上的全球龍頭領先地位不可動搖。

3 冰片等其他產品：下游廣泛，前景廣闊

冰片，又稱龍腦或 2-莰醇，是一種帶有樟腦氣味的白色半透明六方形晶體。冰片分天然冰片和合成冰片。天然冰片是名貴中藥材，是由龍腦香科植物龍腦香樹樹脂中析出的天然結晶性化合物或龍腦香樹干經蒸餾冷卻而得的結晶性化合物；合成冰片則是以松節油或樟腦等物質經過化學方法合成而得。天然冰片資源緊缺、產量少，不能滿足下游醫藥工業及香精香料行業的需求，因此目前以合成冰片應用為主。

合成冰片在國內市場中主要應用于中成藥生產，該產業用量占其產量的90%以上。冰片在中成藥制劑中發揮多種功效，對中樞神經、循環系統疾病以及促進藥物吸收等方面具有較強的治療及藥理作用，并且具有抗炎、鎮痛、抗菌等作用，在醫藥領域應用非常廣泛。除藥用之外，冰片也是一種重要的合成香料，廣泛用于配制迷迭香、熏衣草型香精。根據松香網的數據，近年來冰片的需求量保持了年均 16.76%的增速，預計未來幾年冰片的需求仍將以每年 15%以上的速度增長，到 2012 年下游醫藥、香精香料工業對冰片的需求將達到 3200 噸。

在將松節油加工至合成樟腦的生產過程中，可衍生出多種中間產品和副產品，主要中間產品包括乙酸異龍腦酯和莰烯。乙酸異龍腦酯既是合成樟腦的中間產品，也是一種用途廣泛的基礎香料，主要作為香精香料工業中的調香劑使用，具體應用于皂用香精、合成洗滌劑香精以及其它日化產品，如香水、肥皂、爽身粉、花露水、空氣噴霧劑等產品的生產。

乙酸異龍腦酯與天然精油（松葉等）及乙酸龍腦酯氣味相似，價格卻不到其八分之一，因此，下游香精香料工業和日化工業對乙酸異龍腦酯的需求不斷增加從全球市場上看，過去五年乙酸異龍腦酯的需求量保持了年均 11.89%的增速，目前乙酸異龍腦酯每年消費量約 8000 噸，其中全球十大香精香料公司每年需求量約 4000 噸，占據了全球約 50%的消費量。在國內外香精香料工業穩步發展的背景下，乙酸異龍腦酯的市場需求將保持較快速度增長，預計到 2012 年，全球需求量將達到 11600 噸左右。

莰烯是一種多用途的化學中間體和有機合成原料，廣泛應用于香精香料、農藥、合成材料工業等領域。在香精香料上，莰烯可用于合成檀香、合成丙酰基莰烯、合成冰片烯、合成莰烯衍生物醛、酮、硫酯類化合物等，其中合成檀香的工業應用規模較大在農藥制造上，莰烯可用于生產毒殺芬、氯化莰烯、氯代莰烯、多氯莰烯等殺蟲劑。根據松香網的數據，過去五年莰烯的需求量保持了年均 12.01%的增速，預計未來幾年莰烯的需求仍將以每年 10%以上的速度增長，到 2012 年下游各領域對莰烯的需求量將達到 10800 噸。

4 樟腦磺酸：立足醫藥，潛力無限

青松股份上市以后為了介入樟腦產業鏈的深加工下游，于 2011 年利用超募資金 1.18 億收購了張家港亞細亞化工有限公司全部股權。亞細亞化工目前主要生產品種有 D-(+)樟腦磺酸、L-(-)樟腦磺酸、5-甲基脲嘧啶、脲嘧啶、DMPU、苯甲醛、4-羥基喹啉、氨基噻吩等中間體，主要應用于制藥和有機合成方面，同時可以根據市場和客戶要求進行其他專用化學品的定向開發和批量生產。目前 95％以上的產品出口到歐洲、北美、日本、韓國、印度等地。亞細亞化工目前是國內最大的樟腦磺酸生產企業，樟腦磺酸的國內市場占有率高達65%。為了進一步提升樟腦磺酸的產能，公司不惜更改募投項目，將張家港亞細亞原有的 750 噸/年的樟腦磺酸產能翻番，目前新增的 750 噸/年樟腦磺酸產能已在加緊設備安裝工作，預計將于 2012 年底正式達產。樟腦磺酸是樟腦的衍生物，具有手性對應體結構，根據其光學特性可分為左、右以及混旋結構。目前國內生產樟腦磺酸的企業很少，基本都是依賴進口，國內市場需求量大，樟腦磺酸的價格也非常昂貴，尤其是左旋樟腦磺酸。由于其具有的旋光性，在工業上可用于旋光異構體的消旋或者手性拆分劑，如以樟腦磺酸為手性離子對試劑，可分離具有受體阻滯作用和心臟抑制、局部麻醉作用的苯丙醇胺、美托洛爾、普萘洛爾、腎上腺素、沙丁胺醇和阿替洛爾 5 種物質；同時又廣泛作為醫藥中間體，如用于生產腸道紊亂抑制劑、HIV 改善劑等；其鈉鹽在醫藥上用作神經中樞興奮劑。用于治療呼吸與循環的急性障礙，對抗中樞神經的中毒等。

目前國內生產樟腦磺酸企業共有 7 家，總產能在 1500 噸左右，樟腦磺酸的市場需求量約為 2300 噸。近幾年，國內外醫藥行業對樟腦磺酸的需求每年的遞增幅度都保持在 20%以上。隨著樟腦磺酸應用領域的快速增長，L-樟腦磺酸使用到藥品的國外專利陸續到期，國外對 D-樟腦磺酸的需求日益增大，DL-樟腦磺酸的應用已拓展到化妝品和有機合成等領域，預計到 2015 年，市場需求量約為 5600 噸：其中 L-樟腦磺酸 1600 噸，D-樟腦磺酸 1900 噸，DL-樟腦磺酸 2100 噸。樟腦磺酸產品鏈的延伸可以有效的消化青松股份不斷增長的合成樟腦產能。張家港亞細亞 1500 噸/年樟腦磺酸產能完全投產后，每年消耗合成樟腦量約 3500 噸/年。這將有效消化青松股份本部合成樟腦的部分擴充產能。伴隨著樟腦磺酸需求量的不斷提升，青松股份坐擁樟腦上下游產業鏈的優勢將更加明顯。另外，樟腦磺酸產品的開發是青松產品從低端向高端進發的必由之路。目前 L-樟腦磺酸約為 19 萬元，D-樟腦磺酸 9.8 萬元，DL-樟腦磺酸 7.5 萬元，均遠高于合成樟腦 3～4 萬/噸的售價。從產品毛利率情況來看，樟腦磺酸的產品毛利率也高于合成樟腦系列產品的毛利率。而張家港亞細亞多年生產樟腦磺酸的技術儲備使得青松股份未來有望充分享受上下游一體化帶來的優勢及產品毛利率的提升。根據公司測算，750 噸的樟腦磺酸新增產能將增加收入9295 萬元，凈利潤 1700 萬元，增厚業績 0.14 元/股。

5 香精香料：品種豐富，需求穩定

香料香精行業是國民經濟中科技含量高，配套性強、與其它行業關聯度高的行業，其產品廣泛應用于食品、醫藥、日用等加香產品中，其相關產品的年銷售額達到 10 萬億左右。香料香精產品同時具有使用量小但作用大，可以明顯提高加香產品附加值的特點，因此在國民經濟中有其特殊地位。如今世界香料業呈現高度壟斷狀況。每年全球純香精香料總產值為 140多億美元，主要掌握在像美國 IFF（18 億）和威斯康新、瑞士奇華頓（14 億）和芬美意（12 億）、英國奎斯特（10.5 億）、德國德威龍、日本高砂和長谷川、法國 mane 以及丹麥 Danisco Cultor 等國際十大香精香料公司，占全球市場份額的 2/3，達 100 億美元/年。

我國現有香精香料企業約 800 家，2005 年全國香料香精產品年銷售額約 130 億元人民幣，2010 年預計達到 200 億元人民幣，在“十一五”期間年均增長率約 11%。據統計美國每年人均消費香料 8 美元以上，而我國目前每年人均消費還不足 1 元人民幣，因此香精香料行業在中國的發展空間巨大。根據中國香料香精化妝品工業協會發布的《香料香精行業“十二五”發展規劃》預計：“十二五”期間，香料香精生產將保持“十一五”期間的快速增長勢頭，平均年增長速度可能達到 15%左右，至 2015 年生產銷售總額有望達到 400 億左右，到時我國香料香精在全球市場中的占有率將達到 20%左右，我國將成為全球香料香精行業最重要的國家之一。緣于獨特的地理、氣候等諸多有利因素，閩北區域內香料植物品種繁多、品質優良，是我國傳統意義上的“香料基地”。閩北香料業起步于建國之初，計劃經濟時代浦城、建陽和政和等曾是國家輕工部的定點基地。閩北已開發利用的品種有：山蒼子油、樟油、桂葉油、橙葉油、玳玳油、生姜油、香根油、牡荊油、艾葉油、桂皮油、柏木油、香葉油和松針油等天然香料和芳樟醇、檸檬醛、四氫芳樟醇、苯乙醇、乙敏芳樟酯、二氫月桂烯醇、月桂烯、長葉烯、女貞醛、柑青醛、紫羅蘭酮、檸檬香茅腈、檸檬二乙縮醛等合成香料以及各種香精、肥皂、化妝品等等。

正是基于閩北地區獨特的香精香料資源以及深厚的產業文化，青松股份結合自身技術特點于 2011 年底斥資 6476 萬元投資建設香料系列產品及冰片技改項目，預計2013 年3 月建成投產。項目完全達產后將新增月桂烯產能 1000噸/年、β-蒎烯 1200 噸/年、長葉烯 300 噸/年、異長葉烯 250 噸/年、異長葉烷酮 200 噸/年、乙酸長葉酯 100 噸/年、檸檬醛 150 噸/年、紫羅蘭酮 100 噸/年、山蒼子精油 400 噸/年、煙葉浸膏 400 噸/年、煙葉町 100 噸/年、冰片 1000 噸/年。公司依托當地獨有的香精香料資源優勢、生產技術和人才儲備，基本保障以上這些產品達產后銷售。公司測算，按達產后年銷售香料系列產品（含副產品）3050 噸、冰片產品（含副產品）1791 噸計算，預計達產年銷售收入3.06 億元，達產年凈利潤 4283 萬元，增厚業績 0.36 元/股。另外公司考慮在香精香料上進一步深化產品開發，并加強與國際大型香精香料公司的技術交流及合作，目前已在現有廠區南側新征 100 畝土地，用于新上龍涎酮等大宗香料項目的建設，未來必將成為公司業績的強力增長點。